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高瓴张磊的投资哲学与投资方法论

来源:砺石商业评论   作者:砺石商业评论   时间:2021-02-23 10:32  字号选择:

“真正的护城河”是长期创造最大价值的,而且用最高效的方式和最低的成本创造最大价值。怎么创造这种价值,在不同的环境和不同的时代是不一样的。

导语:张磊创立的高瓴资本是目前亚洲地区资产管理规模最大的投资基金之一,规模达到600亿美元,他本人也成为耶鲁大学历史上第一位华人校董。高瓴资本投出了腾讯、京东、美团点评、滴滴、蔚来汽车、Uber、Airbnb、百丽国际、普洛斯、百济神州、君实生物和药明康德等明星公司。

子乐 | 文

张磊的投资理念

1.三个哲学观

张磊有三个哲学观,也是在公司里反复强调并实践的。分别是:“守正用奇”、“弱水三千,但取一瓢”和“桃李不言,下自成蹊”。

“守正用奇”语出老子《道德经》的“以正治国,以奇用兵”;“弱水三千,但取一瓢”引申自《论语》,是说看准了好的公司或业务模式就要下重注;而“桃李不言,下自成蹊”出自《史记》,是说只要做正确的事情,不用去到处宣传,好的企业家会找到我们。

2.判断企业真正的护城河

张磊认为,“真正的护城河”是长期创造最大价值的,而且用最高效的方式和最低的成本创造最大价值。怎么创造这种价值,在不同的环境和不同的时代是不一样的。

在美国,二十世纪五十年代,品牌是最大化、最快创造价值的“护城河”,而随着互联网对品牌的冲击,品牌价值的护城河又不见得是最高效的方式,有人说在网上通过意见领袖创造价值效率更高。这个世界永恒的只有变化,护城河也不可能不变,优秀的公司是当互联网大潮袭来时,能够深挖自己的“护城河”,主动拥抱互联网带来的变化。如果一家企业亘古不变,这种企业永远不值得投资。

张磊最看重的“护城河”是有伟大格局观的坚定实践者去挖造的护城河,这些人能不断地根据变化作出反应。那些赚快钱的人逐渐会发现他的路越走越窄,坚持做长期事的人的路才会越走越宽。

3.拒绝投机

价值投资不是击鼓传花的游戏,不是投资人之间的零和游戏,不应该从同伴手中赚钱,而应通过企业持续不断创造价值来获取收益,共同把蛋糕做大,是正和游戏。

所谓长期结构性价值投资,是相对于周期性思维和机会主义而言的,核心是反套利、反投机、反零和游戏、反博弈思维。

基于对公司基本面的深度研究而非市场短期波动来做投资决策,保持足够谨慎的风险意识和理性预期,就是反套利、反投机;关注并参与结构性的市场与行业变革机会,打造动态护城河,摒弃不可持续的垄断地位或套利空间,就是反零和游戏和反博弈思维。

张磊说,股市一共赚三种钱:一是央行的钱(货币放水);二是企业成长的钱(业绩增长);三是别人的钱(找人接盘)。真正的价值投资要赚的是第二种,也就是企业成长的钱,虽然价值投资者同样可以低买高卖,但判断标准始终应该是市场给予的估值是否超过了企业内在价值。

赚企业成长的钱,其实就是张磊提到的反套利、反投机、反零和游戏、反博弈思维。

价值投资的方法

1.避开价值投资陷阱

“价值投资的陷阱:价值陷阱、成长陷阱、风险陷阱、信息陷阱。价值陷阱的本质是企业利润的不可持续性或者说不可预知性,投资人需要看更长远的周期或更大的格局,才能够识别并避免价值陷阱。”

价值投资陷阱包括价值陷阱、成长陷阱、风险陷阱、信息陷阱。价值陷阱的本质是企业利润的不可持续性或不可预知性;成长陷阱的本质是企业成长的不可持续性;避开风险陷阱的要义是不要错估风险;避开信息陷阱的要义是不要迷信信息。

信息陷阱非常常见,很多人习惯于听消息,但不去思考消息的真伪和消息背后的根本逻辑,比如某家公司发了一条“利好”公告,就觉得股价要涨。回到价值投资——赚企业成长钱的逻辑上,我们应该多思考:所谓的“利好”能带来业绩的增长吗?

2.研究驱动

价值投资最重要的标志就是研究驱动。研究驱动的三种形式:深入研究=研究深+研究透;长期研究=关键时点+关键变化;独立研究=独特视角+数据洞察。既然是价值投资,赚企业成长的钱,那么研究公司就是最重要的事情,研究结论也是做出投资决策最可靠的依据。

张磊给出了研究驱动的三种形式,分别是深入研究、长期研究和独立研究。独立研究不用多说,深入研究可以在整个产业链的框架下进行,长期研究的重点在于寻找变量,特别是投资逻辑的关键变化。

理性的好奇、诚实与独立。独立研究的最大价值是让投资人敢于面对质疑,坚信自己的判断,敢于投重注、下重仓。

人生中只有火烧不掉的东西才重要,即一个人的知识、能力和价值观,而支撑这三个方面的,是一个人理性的好奇、诚实与独立,这三点构成对价值投资者的基本要求。

独立思考、独立判断也是张磊一直坚持和倡导的。在投资时总要接受各种各样的信息和观点,可以参考,但一定要保持独立思考,最终独立做出判断。在这一条中,最重要的是“独立”。

好奇可以拓宽认知范围和能力圈,持续学习;诚实最重要的是当事实验证了我们某个观点和判断出现错误的时候,勇于承认错误。只有这样,才有可能及时止损,回到正确的轨道上。任何人都不可能永远正确。

3.在关键的时点投资关键的变化

张磊认为,识别关键时点,投资关键变化就要研究,只有研究才能让你对变化有理解。张磊看的不是形式,而是一个人本质上给社会有没有创造价值,只要你给社会创造很大的价值,早晚你会给所创的公司创造价值。他把投资分为两类,一种是零和游戏,一种是蛋糕做大游戏。他喜欢把蛋糕做大的游戏,如果思想、资本不能创造价值,就不去投资。从这个角度来讲,就更需要对关键时点和关键机会的把握。什么是关键时点?就是大家都看不懂的时候。关键变化是什么呢?就是量变引发质变。

4.找到第一性原理

“第一性原理就是不能从任何其他原理中推导出来的原理,是决定事物的最本质的不变法则,是天然的公理、思考的出发点、许多道理存在的前提。”

在张磊眼中,一家公司最本质的东西是商业模式,也就是这家公司赚钱的逻辑,这是决定企业价值的第一性原理。在想明白这个逻辑之后,还要假设这个逻辑在什么情况下会被推翻、推翻的可能性有多大。

5.寻找企业家精神

投资最重要的关注点是选到最合适的企业家。这个人能不能既有格局观,又有执行力,还有很深的对变化的敏感,以及对事物本质的理解。

“世界上只有一条护城河,就是企业家们不断创新,不断地疯狂地创造长期价值。持续不断疯狂创造价值的企业家精神,才是永远不会消失的护城河。”

张磊看重企业家和管理层。有一些看起来长期“高估”的公司,像迈瑞医疗、恒瑞医药这一类,根本上自然是企业业绩的长期向上,但也有市场肯定公司治理而给予溢价的因素。

6.做长期投资

价值投资的前提是对公司进行长期的、动态的估值,寻找持续创造价值的确定性因素。实现超长期的研究需要两个大前提:一是能做,即你的资本是长期的;二是愿做,即你的投资理念是长期的。

如果是一家优秀的公司,除非出现商业逻辑上的重大变化,否则不用考虑卖出。而当一家优秀的公司出现极端行情时,恰恰是最好的买点。

做企业的合伙人、进行超长期投资是张磊的信念和信仰。总结来讲,第一点是把基金做成超长期结构的基金,第二点是所投公司和投资基金的理念要完全一致。张磊认为投公司就是投人,真正的好公司是有限的,真正有格局观、有胸怀又有执行力的创业者也是有限的,不如找最好的公司长期持有,帮助企业家把最好的能力发挥出来。所以高瓴希望所投公司从早期、中期、晚期、上市乃至上市后一直持有。而非投一个IPO,上市卖掉,再不停地找。长青基金的特点是投PE项目不用担心退出压力,公司上市后,只要业务发展前景可期,基金会继续持有。

*参考资料:

《价值》,作者:张磊


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