投资适应，行业策略的变与不变

2019年1月16—18日，由融资中国、中国投资论坛主办，融中母基金研究院、融中网、融中集团协办的“融资中国2019（第八届）资本年会”在北京四季酒店盛大开幕。此次会议以“越”为主题，对股权投资行业生态进行全产业链的观点挖掘和问题探讨，共同寻找新时代下的“心”动力，迎接春的脚步。

1月18日的议题是投资价值篇。以“投资适应，行业策略的变与不变”为题，大会进行了论坛环节。

博信基金总经理陈可、朗玛峰创投高级合伙人龚成道、华软资本总裁江鹏程、亿宸资本创始合伙人马卫国参加了论坛讨论，论坛主持是荣正国际·利宝资本董事长郑培敏。

以下为“投资适应，行业策略的变与不变”论坛环节中的精彩发言实录。

郑培敏：非常高兴应融资中国的邀请主持这个论坛，这个论坛很有挑战，今天的嘉宾有些是久经沙场的投资老手，有些是新朋友，先给各位嘉宾介绍一下自己的机构。

陈可：大家好，我是来自博信基金的陈可。博信基金成立于2008年，我们穿越了一两个周期，到目前为止，管理了八支人民币基金，一支美元基金，总的管理规模在90亿人民币左右。退出率还是不错的，被投企业IPO率基本上在33%左右，综合退出率也达到了50%以上。我们聚焦在新能源、新材料、先进制造以及部分消费领域。

郑培敏：主办方策划工作还是凸显细节的，今天四位对话嘉宾的出场顺序，是按照汉语拼音字母排序的。

龚成道：大家好，我是龚成道，朗玛峰创投成立于2008年，是从天使到VC到新三板中后期又重回VC的过程。目前管理规模60亿，主要投资方向立足于新能源汽车产业链、医疗、机器人材料这几个领域，希望跟在座的各位朋友有机会能够深入合作，谢谢。

江鹏程：我是来自华软资本的江鹏程，来到融中论坛已经连续好几年了，好多朋友都很熟悉。华软主要做TMT、先进制造、节能环保为主的PE基金，管理规模两百多亿，谢谢。

马卫国：大家好，我是亿宸资本的马卫国。我个人经历是做券商投行二十年，后来又在同创伟业做管理合伙人做了六年，去年初做了亿宸资本，我自己做的，赶上了寒冬的时候，挑战很大。现在的主要投资方向是TMT制造、新材料、大健康、新能源，谢谢大家。

郑培敏：今天的主题是行业策略的变与不变，大家都要面对资本寒冬，要做相应的调整。第一个问题，大家在过去半年至一年中有什么样的调整，先说变化的关键词。

务实投资，谨慎决策，发现价值

陈可：根据主持人的要求，我们先说变，非常有幸在去年年终，我们做了第八支人民币基金，并且得到了国有大型保险集团等机构的青睐，成为我们的LP。

郑培敏：我从你这句话解读出来投资节奏变慢了。

陈可：对，变的相对更保守了，原来就比较保守，现在更保守了，这跟2015、2016、2017年这三年整个一级市场的估值变化、创业者的心态也有关系。市场出现变化，这是一个好事，大家都沉淀下来，能够更清晰地认识到自己所处的位置，发现可持续发展的行业和项目。

郑培敏：我看到过一组数据，去年在香港上市的大陆地区的独角兽，70%跌破发行价，Pre—IPO和IPO过程中的基石投资者拿了半年至一年的时间，账面是俘亏的。在资本寒冬，大家投资更保守，对于价格更敏感，但大家还在投资。

 龚成道：2018年我最直接的感受，从市场的角度来看，有大量的抛出之前的股权，老股转让非常频繁，大家都在回收现金。在投资节奏上都在放缓，放缓的程度非常厉害。另外，IPO的破发情况也是超出我们的预期。IPO政策调整之后过会的几率更低了。好的公司IPO过会之后，Pre—IPO市盈率过高，导致投资机构有一半的项目账面是俘亏的。整个市场比之前更加冷静，促使我们更深入思考如何务实进行投资，对于价值的发现需要更深入，投资决策更谨慎。

郑培敏：很多风投机构在加速变现，原来待价而沽，现在甚至打个折只要现金能回来就可以了。用证券市场的话说，从持有推荐级别到了卖出，当然这个卖出不是因为估值高了，而是因为GP基金要回收现金。江总，您观察到的有什么变化。

江鹏程：投资环境每年都在变。机构要根据这些变化做相应的调整。在融中论坛上，三四年前我提出来两个方向，第一个方向，我们要往前走，但是不投VC，用新产品，以知识产权为主的成长债，用债权的方式支持早期轻资产，适合TMT领域的发展。做并购时我们也有一些创新，在传统上市公司主营业务转移甚至实际控制权转移的过程中，华软资本作为战略投资者、长期的合作者，以大资金、高比例投入上市公司。在变化的过程中，关键是适应，坚持，调整，谢谢。

郑培敏：外部环境年年都在变，我们要学会适应。马总，您在金融行业做了二十多年，感觉去年的变化像过山车，是不是斜率有点大，怎么适应这个变化。

马卫国：我从2012年开始做投资，感觉这六七年没怎么暖过，冷的原因每年都不一样，IPO停发、经济下滑等。2018年明显感觉到这些因素叠加起来而且又加了新的因素，贸易战、经济长期L型，中小机构压力更大一些。2018年，资本市场有几个比较大的事情，共享经济崩盘，区块链降温，IPO整体标准提高，一二级市场倒挂。原来还有一个统计数据，IPO企业在上市前最后两轮的投资者，70%以上是赔钱的，倒数第二轮的投资者50%以上是赔钱的，美股也是一样。

谈谈投资的负面清单。玩商业模式的或者是平台型公司要慎重投资，现在全是大数据、产业链做生态，纯粹垂直的平台公司或者是商业模式公司基本上是没有出路的。

第二个负面清单，不能追风口。这两年从O2O到区块链、共享经济基本上已经验证了，风口是谁造的，大机构造的，美元机构造的，他们撤出了，风就停了，中小机构就死亡了。风口企业不是中小机构玩的，甚至不是人民币基金玩的，玩不起，风口企业尽量不要碰。

这次证监会提高IPO门槛。大部分传统企业，没有核心竞争力，无差异化，让你上去也是增加库存、增加产能。证监会要求高，从国家产业结构调整的角度来看是对的。

要关注性价比，再好的企业如果估值太离谱了，宁可不投。现在好的标的相对少了，有些估值那么高的企业，业绩根本做不到，万一上市不了呢，上市的标准一直在变化，谢谢。

郑培敏：投资要回避平台型的标的，机会不大，概率很低。第二，回避风口。第三，回避没有技术创新，没有核心竞争能力的企业。最后，即便是碰到了好企业，还要去拿一个好价格，不能去当接力棒。第二个话题，无论是寒冬、酷暑、初春还是深秋，你们心中做投资不变的是什么？

练好内功，等待春天发令枪响拔得头筹

陈可：我们主要是给投资人，LP干活的，我们就要给LP站好岗，从这一点上来讲不变的肯定是赚钱，更好地活下去。我们要把价值在投资人面前体现出来，要给整个社会包括创业者赋予能力，像企业服务项目一样去赋能。

郑培敏：给LP赚钱，给被投企业赋能。

陈可：我们自身要练好内功，等待市场行情的回落，再出发，将浮躁的心情平复下来，更冷静地对新技术、新行业做更深入的研究，等待春天发令枪再响的时候，能够尽快跑到前面。2012年，我们投传统行业，产能过剩的时候，整个市场的IPO关闭，很多企业由原来的七亿收入变成两亿收入，利润变成了一两千万，我们经过煎熬，考验，我们能够把握周期，找准可持续发展的标的，这是我们在多年工作中的体会。

郑培敏：价值和可持续发展。

龚成道：对这个话题我想说三个部分。一是立足眼前，我们过去做的一些工作不能放弃，比如投后，尤其在2018年特别重要，尤其是已投企业的融资项目。无论什么时候，现金流是最重要的，当现金流不是那么充沛的时候，现金就很重要，一定要提前准备。融资变成一个日常工作，保证已投企业的现金达到相当高的水平，不仅仅是够用，立足眼前也要看好自己的后院。

二是不忘初心，坚定对价值的追求，越来越聚焦、深入和理性，这是不能变的。

三是顺势而为，顺市场大势。我们在2018年进行一系列的调整，越来越聚焦，顺应政策的导向，调整投资方向，聚焦到新能源产业链，医疗这些方向，2018年这几个方向是少数的能够出现正增长的领域，这三条是我们一直坚持的投资原则。

郑培敏：我总结一下，第一条是立足现实。第二条不忘初心。第三个顺势而为，识时务者为俊杰。  

江鹏程：股权投资是一个中长期的投资产品，是要跨越经济周期的。一个项目投出去，三年，五年，七年，才能真正完全退出，按照现在的政策还要拉长期限。需要补充专业知识，知道能力边界在什么地方。

投资决策一定要符合逻辑，制造业是我们一直坚持的投资方向，我们的能力边界能够完成这一点，在熟悉的行业会坚持，不断关注行业的发展，坚持自己的方向、策略。

郑培敏：江总回答的就是量力而行，坚持在看懂的行业，一直坚持在TMT领域。马总，您的不变是什么？

马卫国：要坚守价值投资。不同的机构，大家定的投资标准不一样，但无论经济形势怎么变化，应该坚守最初的标准。

我的一个朋友，做二级市场基本没有亏过，他也做基金。他讲了投资原则，这么多年无论大环境怎么变，一直坚守自己的投资节奏。做二级市场，先让研究员通过财务数据筛选出来，每个行业三个标准，毛利率、销售利润率、经营性现金流大于净利润，选出行业的前三名，每个季度排一次，只投第一名。一个季度之后公布季报，第一名变成第三名了，马上卖掉，符合这个指标的一定是最优质的企业，最安全的企业。

做一级市场更谨慎，做尽调更细。企业如果不让尽调，我不会投。企业每年的净资产收益率是以基数增长的我才会投。

做投后管理，要帮企业做大。如果我投一个企业，在资源上我不能给帮助，我宁肯不投。我在投行工作二十年，积累了资源，能帮被投企业降低很多成本，利用投行服务给企业做增值，谢谢。

投资机构与被投企业风格契合，才能合作共赢

郑培敏：马总原来在证券公司做高管，虽然是做投行的高官，接触的证券市场一二级人士都有，他提到的，二级市场坚守的投资原则，对一级市场投资者有所启发，因为最底层的逻辑都是相通的。当看到瓶子有半瓶水的时候，悲观的人说只剩半瓶水了；乐观的人说还有半瓶水。融资中国是中国非常优秀的风险投资业的观察者，我们称之为卖水的第三方，开大型论坛非常不容易，今年开了三天半，历史上最长的。在资本寒冬，我们有责任、义务传递正能量，要乐观地看到中国经济增长成绩。请四位嘉宾给我们台下观众、投资同行、拿到风险投资的创业者一些正能量的话。

 陈可：不管严夏还是寒冬，不管变与不变，我们都会跟中国经济和中国创业者在一起，服务好他们。

龚成道：不论市场如何发展变化，我们都应该脚踏实地。投资机构对于企业的影响，在整个服务过程中是很大的，被投企业跟我们的风格逐步契合，合作共赢的几率才会更高。

江鹏程：资本寒冬创业者要坚持，坚持自己的梦想，坚持自己的商业模式，投资人作为创业者背后的创业者也需要坚持，坚持我们的方向，坚持我们的策略，坚持做我们擅长的事情。

马卫国：在寒冬下，被投企业要活着，融资不求最贵，只求最合，找到适合自己的投资机构。投资者也不要怪市场，不是市场不好，只能反思自己做的好不好，只要你做好了，经济形势跟你没什么关系，你肯定会一直活的很好。中小投资者不要着急，要练好内功，节约子弹，精准射击，一切都会变的好起来。

郑培敏：谢谢四位嘉宾的分享，当冬天来临的时候，悲观的人说我们现在进入冬天很冷，乐观的人会说当冬天来了，春天还会远吗，与在座的创业者、投资者共勉，谢谢各位嘉宾。