沈韬：非线性增长的可选消费：理论、分析与未来

首先感谢大家来到此次会议，和大家分享一下我们对行业的看法。我今天的演讲主题可以看到我称之为非线性增长的可选消费。我今天希望分享一下关于新消费基本的问题，包括背后的理论以及背后基本的特性，而基本的特性虽然称之为基本，但是随后大家会发现很多的特点是大家平时并没有去关注，而没有关注的细微空间之中，却蕴含很多投资的机会。

首先会比较枯燥一点，辛苦大家随着我一起过一下消费基本理论，在座也有很多是学过经济学理论的，对这个比较熟，其他朋友不是那么熟悉。现在西方经济学关于 消费和消费者的行为理论流派非常多，我挑选了最相关的话题。第一个大家了解的是凯恩斯绝对收入理论，消费者的收入和消费是息息相关的，大家消费额取决于居民当期的绝对收入，这个话非常简单。

这有什么特点呢？它是边际递减的规律，C的消费实际上是两部分构成的，第一部分C0生存必要性消费，什么意思呢？即使当时没有收入该吃饭、该喝水、该出行基本的消费还没有办法避免的。第二部分大家可以发现它是乘基关系，也就是YT减掉一个大的T，也就是税保、支付等。小C实际上就是边际消费。根据美国和上海的实证数据，小C也就是0.6到0.8之间，除了必须消费之外，剩下是跟收入相挂钩的，这些是非常常识的东西。你的消费基本上一个必须消费加上随着收入可选消费。

第二块也是莫迪利安尼提出的概念，比第一个更细化一点。第三块是弗里德曼提出的持有性收入理论，看都更长一些，这一块涉及到透支性的消费，比如说去年的汽车销量下滑、2019年、2010年家电下滑都有非常强的刺激，这只是把消费周期性变换而已，并不能提高消费总金额，永久性提高消费总金额一方面可以提高永久收入，这也不是在座会关心和考虑的问题。

这里说跟前面一的话题，C0大家说我的必要消费是有限的，我的收入越来越高我的占比是不是越来越低？这也是经常想说的中国人民随着收入提高越来越富裕了，恩格尔系数是什么呢？食物支出占个人收入，这一块也就是C0的体现。它强调的是一个支出占比的问题，并不影响大家花的基础消费绝对额，但是你的占比是下降的。前面大家听的比较枯燥，我们讲重头的。

这里前面三个理论铺展之后做的分析工作，也就是可选消费非线性增长，这里有两个点一个城市，苏州和上海，苏州GDP持续追赶上海，苏州GDP大概十七万多，上海人均GDP是十三点多，但是为什么房价消费低于上海？这很正常。17.4万 GDP人均可支配收入只有5.5万。而上海差不多高20%左右，当然会发现你的消费支出在4.3万到了三分之一。中间这张图是很有意思的，你会发现上海的边际消费支出占可支配收入比重上海来说还是很高的，达到了67%左右，苏州达到了60%。

最有意思的就是拿GDP来比，上海消费占全国32%，苏州占19%。消费这一块有很强的结构性、非线性、周期性。另外也有很强的地域性，不仅是投资机构关注这一点，投资机构公司考虑到扩张的话，尤其要考虑这一点。右边是上海跟苏州房价图，这个带过就可以了。

那么差价2X是什么呢？这里面结构性的消费差距会更大。比较典型的例子，左边是某个城市消费总支出，右边是另外一个城市消费总支出，消费增加两倍的时候大家会发现不同消费增长比例是极打不通的。下面黄色必须消费增加了30%这很简单，为什么？你在消费和收入增加两倍的同时，你很难一天六顿饭菜吧？那你还可以做多少奢侈性消费呢？两万块钱。

我们假设消费总额和收入是边际普遍和明确的，2018年其他时间增加了一倍，每年增加了7.2%，在可选消费上的支出可以增加5.5倍。这是很重要的一个非线性增长结构性的特征。而这个趋势在往的情况下会更加的递减，必须消费增长是有限的，它会呈现非典型的线性增长，这个非线性增长累计GDP和收入的关系、收入和支出的关系，支出和可选支出的关系。不同城市一个人均GDP是十万、二十万。这时候最终可选消费可能会差十倍。

像沈阳跟厦门这两个城市，这两个城市GDP太接近了，他们GDP差了一半，但是厦门和沈阳税收是一样的，但是厦门居民税收总额比沈阳高。你会发现收入是平滑增长的，合理消费是非线性增长的非常多。这利不仅两条虚线不一样，更重要的是它的波动率也差非常多，大家会看到你的收入会有波动，可能是绝对值，也可能是增速。但是有一个人类误判学。

去年一月份大家都在说新增长，可能到了六七月份贸易战开打之后大家说经济前景是不是很糟糕？这两个阶段大家对自己的收入预期是非常大的。前者觉得每年10%的增长，后年认为可能是5%的增长，这里强调的是预期的周期性作用。去年人均可支配收入增长6.5%，GDP看上去也还行，为什么消费增加了6.2%？为什么汽车消费创下了28年以来负增长？汽车消费是耐久品，是非常典型的长期消费。

收入预期发生小幅变化的同时，你对永久预期改变再叠加非线性的放大倍数，你可选消费会出现周期性巨大的波幅，这是非常正常的。大家说是不是周期不行？但是有没有想过超过可支配收入的时候，有多少人说过消费为什么这么强劲的增长？没有为什么，平滑很多的周期性在里面呀。这构成了可选消费第一个方面。

那第二个方面是什么呢？我们找到了非线性增长，那后面哪些会呈现非线行增长？很多朋友会按照有没有跟TMP结合、新消费等。消费从何而来？消费是为了满足自身的需求，满足不同的需求会呈现不同的消费特性。基本上可以看到划为三类。收入每增加1%可以带来不同消费增加多少呢？我们先看最后一类Inferior Goods劣等品，是收入下降的时候你重新买来解决自己的需求，这才是消费升级。

我们回过头看前面两类，你会发现前面两类有不同需求，第一类别就要是可选择收入消费，也就是奢侈品消费，你的消费翻了5.5倍。必须消费品也就是等消费品，我的收入达标了。这类不同的需求大家会发现不同的产品为什么会呈现不同的需求？不是因为定义造成的，而需求造成的。消费是根据消费者的行为崛起的，根据这个定义也就引入了马斯洛需求理论，实际上描述了一个人对自己在生活、社会当中不同的需求层次，像一个金字塔一样。

最下边生理需要。第二就是安全需求。第三个也要有社会需要，亲情、有请对子女等。第四个要尊重，第五个就是对陌生人吹牛，你对地层的食物水是你最先满足的，之后进入下一个环节我需要买保险，也要利用社交的程序等。包括前面说很典型的奢侈品，它既是社交也是尊重的需要。

右边更狭隘的这些可以看的更明显。第一层是饿了么、第二层是WIFI，所以这张图和前面这张图结合起来会发现不同的需求品类背后对应不同的消费心理。我们说中国在经历了这么多年的快速增长和消费行业快速普及之后，大家会发现生理、安全的需求很多逐渐实现了，很多说OK现在做消费升级要满足消费者新的需求，要满足消费者的社交、尊重、自我实现。

大家可以看一看国外自我实现往往是什么行业？这是麦肯锡解析国研中心做出的调研。这个上面的横轴是人均GDP，纵轴是典型的消费服务。大家会发现你的马斯洛需求消费理论是真正的物体，到自我尊重的需求是服务型的需求。我们划为三类，传统消费运输、通讯、零售、酒店，另外包括国防、社会安全以及健康、教育。大家关注最后的三行，你会发现中国现代产业化的产值和右边的产值是没有办法比拟的。

一方面，面对品牌质量和渠道升级。另外一方面由于安全需要、社交需要、尊需要，这方面消费是由现代服务业消费构成的，呈现快速增长的态势。真正带来高额回报的公司一定是投资回报很高的公司，这是大家可以计算出来的。现在不管是二级市场还是强调利润。但这个远远不够。

说一个消费行业的经济情况，大家会说OK，中国的消费品要比上证指数平均指数会高很多，没有错。美国同比数据是12%，这个差额会落10%不到一点点，也差不多美国同类公司要高出15%，不管是什么样的估值在长期时间够长，所有的估值不管是买的便宜还是贵都会磨平。对比完之后我们说一说可以发现的问题。

2018年消费全社会总额增速下滑，人均支出也不是非常好，大家开始抱怨消费降级，2018年大家会发现中国汽车消费28年首次下滑。通过非线性会发现消费者诉求是不一样的，它呈现了很强的周期性。2018年也有很强周期性的冲击在里面，当把周期性去掉，先单看可选消费，你会发现好像不是那么糟吧。2018年人均医疗保健指出18%增长，教育培训支出13%的增长。大家知道中国在十三万亿，工业之本是人类第一大国，消费品牌具有只占5%？

LVMH1987年成立的，历峰集团1988年成立，Jimmy Choo1990年成立。这时候处于什么状况呢？2018年面说的中国汽车销售量首次下滑，但是所谓的豪华车所谓17%的增长，换句话题说话还没有考虑到拖累，考虑到拖累会发现普惠一些车型下滑的更严重。我们说了两个方面，我相信大家整个关注的投资机会吧。

以我了解美国很多投资机构而言，有些投资会委员擅长统计分析，我这里想指出方向，什么样的公司是投资经理发现和挖掘的事情。按照前面分享完的三层基石，跟你的非线性和线性和可限性需求方式。去年年初出了一款非常网红的产品，实际它非常典型，它真心的核心是从大家穿鞋的基本诉求变成功能性的诉求，是不是在健身房可以给我们起到一个保护性的作用。

还有称之为更像美式或者国外T式打法的机会，也就是所谓精细化的打法，包括某种情况下LV集团也是把握这种方法，可以让可选消费叠加的。我们可以关注一下投资回报率和改善的空间，然后做一些行业整合的事情。我这里挑出来的就是医疗保健旅游等，更具体的赛道大家都会去研究，这里可以给大家一个哲学和指导方面上面的建议，不仅要看增量赛道，更重要的是看这个赛道是否带来IORC回报率，很多机构会说这个行业增速很快，找几家机构投就行了。

像医疗类的行业很多投专科医院、连锁医院，但结果并不是特别好，我们可以说增速有需求，但是看背后IORC分流情况是什么样的呀？我们可以说医疗和教育服务是面向人类需求的好行业，没问题。我建议各位一些企业拿自己的钱做慈善我非常支持，不要拿投资机构的钱做慈善。这一块第一个看看是找好的赛道，有的是否可以商议化。

另外就是可以商业化也要关注是否可以比较好的投资回报率。第三个一些高端可选消费品牌和奢侈品究竟是Not Found没有挖掘出来的国产品牌，包括已经上市的，是不是投资机构没有挖掘出来？这是可一种可能性，另外的一种可能性是什么呢？Not Founded。大家可以看到前面举各几大公司。这些企业创始时间不长，但是创始人无一例外都不会是白手起家，都是进入这个行业之间，不管是资本还是财富上，还是行业经验上，专门强调一下在商业资本投资运作的经验都很丰富。

现在手里有资本的积累企业家和我们现在大部分看的这些，还是以创一代为主，的确我们现在些新青年80后、00后创业，这一块只是新的点上，但是自有的基本积累上，对这个行业发展、对消费者的人性洞察上，是不是有更新迭代？不一定。最后这是一个问题，也是一个机会，也是留给大家的悬念。

谢谢大家。