母基金之设计解析

PE 是一种高收益且风险较高的资产类别。市场上 PE 基金数量众多，也意味着投资者选择出好的 PE 基金的难度在逐渐加大。而且 PE 基金受时间、项目、地域和基金经理能力等诸多因素影响，表现参差不齐。

在 PE 市场中，中小投资人由于资金规模较小，一般一次只能投资几个甚至一个 PE，而在 6-8 年的投资时间里，即便是非常优秀的 PE 基金，也会有投资失误的时候。而PE FOF 则能够通过资产再组合，选择不同的 PE 基金和项目以覆盖不同的行业、地域和投资团队，来达到帮助中小投资人有效分散 PE 投资风险的目的。

母基金(PE FOF)与 FOF 不同，传统的 FOF 是指主要投资证券类的基金。而母基金主要是投资不同的股权投资基金管理公司(一般基金)所募集的各种不同性质的基金。即通过对私募股权基金(PE)进行投资，从而对 PE 投资的项目公司进行间接投资的基金。

在当前竞争激烈的市场中，能否抓住转瞬即逝的投资机会十分关键。对于那些对某些行业不太了解但又不想错失投资良机的投资人，投资 PE FOF 是一种高效的选择。

对于投资普通 PE 基金的投资人，往往在 6-8 年的投资期内只能等待基金经理的运作和投资结果，几乎没有太多的灵活性。而在 PE FOF 的投资模式中，PE FOF 管理人可以通过资产的再平衡以达到控制投资、保持增值等目的。同时，管理人可以随时代表投资人和 PE 基金经理保持沟通，为其提供资本支持，管理剩余现金；并向投资人及时提供信息，做出专业报告，评估资产组合风险。

LP-GP 关系是有限合伙制的核心，优质的 GP 和 LP 关系为 GP 提供长期稳定的资金来源，使得 GP 能够将主要精力放在项目的投资和管理上。由于 LP 和 GP 之间的信息不对称性等原因，LP 和 GP 关系的处理成为很多基金运营很大的负担。影响 LP-GP 关系的核心因素包括：

第一，在基金条款的设置中，管理费用结构和基金收益分配设计等关键条款是促进 GP 的积极性，保证 LP 和 GP 之间的利益一致性的关键因素。FOF 作为专注于私募股权行业的专业投资人，长期的投资经验有利于 FOF 在关键条款的谈判中发挥积极作用，平衡 GP-LP 之间的利益关系。

第二，GP 在运营过程中需要建立透明、及时的沟通制度，及时向 LP 披露基金运营信息。优秀的 FOF 一方面自身拥有比较成熟的 LP 沟通机制，另一方面由于投资众多优秀的子基金，可以借鉴行业的最优做法，为子基金建立沟通制度，并提供有效的建议。

第三， LP 的专业度：由于私募行业的长期性与非流动性，宏观经济短期波动等外部因素会在短期内对基金账面回报率产生不利影响，由于 FOF 的专业度，能够对不利的变动有客观的评估，给予 GP 充分的理解和支持。

FOF 在以上所有方面均能够为子基金提供有力的增值服务，扮演了 GP(相对于 FOF 的投资人来说)和 LP(相对于子基金来说)的双重角色，对于 LP-GP 关系有着更全面的理解，为子基金 LP-GP 之间的良性互动奠定良好的基础。

在基金募集中，对于子基金来说，FOF 作为 LP 发挥了显著的增值效应，主要体现在三个方面：

第一，FOF 是长期稳定的资金来源。对于子基金来说，更愿意选择能够在后续基金中为其长期注资的 LP，建立长期的合作关系。FOF 作为专注于私募股权市场的 LP，通常情况下能够为业绩优秀的子基金团队长期注资，而不受到私募股权市场资产配置比例的限制。

第二，FOF 能够为子基金构筑更优化的 LP 结构，保证长期稳定的资金渠道。不同地区、不同类型的 LP，会根据市场和政策环境的变化调整其在 PE 市场的资产配置，因此过分单一的 LP 构成是基金的资金来源稳定性的潜在隐患。

第三，FOF 的加入通常能够缩短子基金募集周期。FOF 作为专业投资人，在尽职调查方面和基金条款的谈判，以及后续 GP 表现的长期跟踪上都具有很强的专业度，因此 FOF 在基金募集早期加入，或者作为基金的领投人对于基金的潜在 LP 是一个积极的信号，对于推进基金成功募集和缩短募集周期有积极的意义。

为规范在中华人民共和国境内设立的从事非公开交易企业股权投资业务的股权投资企业(含以股权投资企业为投资对象的股权投资母基金)的运作和备案管理，国家发展改革委办公厅于 2011 年 11 月发布了《关于促进股权投资企业规范发展》的通知》(2864号文)。

其中特别指出：「投资者人数限制。股权投资企业的投资者人数应当符合《中华人民共和国公司法》和《中华人民共和国合伙企业法》的规定。投资者为集合资金信托、合伙企业等非法人机构的，应打通核查最终的自然人和法人机构是否为合格投资者，并打通计算投资者总数，但投资者为股权投资母基金的除外。」

根据「非法人机构穿透原则」的要求：即如果一个基金的合伙人或股东是一个合伙企业或信托等非法人机构，需要打通该非法人机构，核查其背后的法人或自然人，来计算投资者人数，且该等被打通后的最终投资人亦需满足单个投资人 1000 万元的最低出资要求。非法人机构穿透原则目前唯一的例外是在发改委备案的「股权投资母基金」。由于国内绝大多数的私募基金无法满足每个投资者 1000 万元的最低出资额要求，因而「股权投资母基金」成为最后的救命稻草。业界有不少人预测，2864 号文将使得母基金作为机构投资者在中国迎来飞速发展的春天。

私募FOF作为LP，在子基金投资建议委员会中占有席位，对子基金投资战略的积极作用体现在：

在宏观层面上，私募FOF在投资建议委员会上，为子基金投资战略方向提供专业的建议；在微观层面上，为子基金的项目来源和被投资公司提供行业人脉和资源。

私募FOF作为私募股权行业的重要投资者，代表着专业、优质的资金来源，能够为子基金提供资金以外更多的增值服务，很好地发挥出作为LP的优势。