周鸿祎坐着“电梯”回来了。
11月3日，主营电梯业务的上市公司江南嘉捷发布公告，将通过资产置换及发行股份购买资产的方式，将三六零科技股份有限公司（以下简称360）100%股权置入，作价高达504亿元。
至此，360在美股私有化退市后，回归A股的路径已揭晓答案：借壳重组。
如果重组方案顺利过审，这预示着监管层对中概股回归态度的转变，或标志着资本市场发生重大转向。
估值降低100亿：监管风向微变？
年初以来，并购重组审批趋严，特别是4月监管层“劝退”了影视娱乐类再融资和并购重组项目，并出台定增新规。
有数据显示，今年以来，启动重组的公司数量为350家，较2016年下降超过40%。同时，超过200家上市公司终止重组事项。今年过会、完成的重组案例中，约有50%来自设备制造、机械等制造产业，远超过去平均水平。
据了解，证监会去年收紧资产重组上市的标准，主要集中在考察指标的细化，比如要求上市公司“向收购人及其关联人购买资产总额占比超过100%”，考察从原有的资产总额单项指标扩充为五个量化指标，包括资产总额、营业收入、净利润、资产净额、发行股份数量。
申万宏源分析师林瑾指出，标的资产盈利的可持续性、交易前后上市公司实际控制权的稳定性、标的资产的交易作价都是监管层关注的重点，也是决定并购项目能否过审的重要监管边界。
360借壳案例中，江南嘉捷拟通过资产置换及发行股份购买360公司100%股权，作价为504.16亿元，这相当于2016年IPO" target="_blank" style="color: rgb(15, 107, 153); text-decoration: underline; font-family: 微软雅黑, 'Microsoft YaHei'; font-size: 14px;">IPO募资总额近40%，刷新了A股最高借壳金额。
值得注意的是，360借壳的估值是504.16亿元，而2015年360全现金私有化交易估值大约93亿美元，相当于613亿元人民币，这意味着回归A股的估值降低了100亿元。
业内有分析认为，调低估值并非因为360盈利能力弱化、资产范围变化，很可能是为了获得监管部门的通过。
此外，360做出了业绩承诺，2017至2019年度预测实现的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于22亿、29亿和38亿元。
IPO专业人士投行老范分析指出，根据业绩对赌协议，360三年平均利润是29.67亿，借壳估值设定在504亿，那么估值市盈率17倍左右，市场普遍接受的并购标的市盈率大致为10到15倍。可见，360为了尽快实现在国内资本市场上市，其原股东做了一定程度牺牲和让步的。
值得注意的是，监管层也在为并购重组重新定调，曾出现一周之内三位证监会官员重新定调并购重组业务。
今年6月中旬，证监会主席刘士余出席中国证券业协会会议时指出，证券公司不能只盯着承销保荐，更要在并购重组、盘活存量上做文章，加快对产业转型升级的支持力度。
刘士余讲话后，证监会主席助理宣昌能表示，证监会鼓励面向创新创业项目的并购重组，证监会副主席姜洋表态，将稳步扩大资本市场双向开放，大幅简化并购重组审批，调整完善再融资政策。
业内人士评论指出，监管层口径的变化并非前期严控中小创并购重组的监管转向，此并购重组非彼并购重组，更多鼓励服务于国家战略的并购重组。
可以预想，360借壳如获监管层批准，中概股的“回流潮”或开启。
中概股“再回归”开启？
实际上，360回归A股的方式有两大选择：IPO和借壳。
然而，IPO的时间成本相对较高。平安证券团队做了一个数据统计，从2015年以来的借壳案例及2017年9月至今的IPO案例发现，借壳上市从预案公告到获得批文的平均耗时约250天，而IPO的平均耗时则高达约520天。
此外，债务因素也是悬在周鸿祎头上的“斧头”。据悉，周鸿祎曾在一次媒体沟通会上提到，自己为完成360私有化背负了30亿美元的借款，并把360股权和360大楼都进行了抵押，自嘲是中国最大的“负翁”。
数据显示，截至今年三季度末，共有405家IPO上会，从预披露到上会的平均排队时长为566天。
其中，53.8%的企业是2015年被证监会受理开始排队的，2014年和2016年进入排队的企业比例分别是34.6%和10.6%，2017年受理的IPO只有4家企业。
可以想见，如此庞大的债务利息或让周鸿祎在排队IPO上“望而却步”。
值得注意的是，中概股回归的趋势正在加速，除了360，聚美优品、世纪互联、艺龙、酷6传媒等多家中概股也先后尝试私有化，要么搁浅，要么还在进行中。
成功的案例中，2015年分众传媒、巨人网络分别借壳七喜控股和世纪游轮，完成回归A股的进程，之后估值和市值出现大幅增长。其中，巨人网络借壳后，曾连续20个交易涨停，股价一度翻了将近八倍。
据《2016A股借壳上市报告》的分析，2009-2015年A股市场累计有99起成功借壳的案例，涉及交易总金额达3,022.61亿元。尤其自2014年以来，据统计仅2014年和2015年两年就已完成56起借壳上市，累计交易金额达2581.9亿元人民币，其中中概股回归对这种现象起了很大作用。
然而，监管政策突变让中概股回归戛然而止。2016年6月17日，证监会修订并颁布了被称为“史上最严借壳新规”，剑指短期投机“炒壳”和规避借壳的“类借壳”重组，以规范上市公司重大资产重组行为，继续支持通过并购重组提升上市公司质量。
比如，2016年7月，中概股软通动力筹谋借壳皖通科技，但因证监会的重组新政中取消解渴计划中的配套募集，这场借壳重组最终受阻。
同一时间，另一家中概股搜房网采用“一石多鸟”的回归模式，一方面保留美国上市公司身份，另一方面将广告、金融等业务和资产分拆注入A股的万里股份，欲实现两个资本市场融资。但最终受到监管层资产重组政策收紧的影响，放弃了借壳的计划。
有统计显示，当时新规公布之后便显现威力，2016年6月17日至12月22日，共有146宗并购重组项目上会审核，其中25宗被否决，审核通过率由去年6月17日之前的91.80%下降至82.88%。
这意味着中概股回归A股借壳的大门几近关闭，严厉打击回A股套利的行为。
然而，本宗360借壳发生后，监管层态度正发生微妙变化。
11月3日，证监会新闻发言人高莉回应360借壳上市时表示，企业可以自主选择境内境外市场，支持境外市场上市的优质中资企业参与境内A股公司并购重组，同时并对其中的重组上市交易进一步严格要求。
这位发言人表态中，还有一句值得回味，“自去年5月发布相关新闻口径以来，证监会对A股公司并购境外上市中资企业的有关问题一直认真分析研究。”
值得注意的是，十九大报告中用了共计1500多字的篇幅，全局性地谈到了中国的科技、创新、信息化等话题，特别指出“加快建设制造强国，加快发展先进制造业，推动互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合”。
平安证券张冰团队指出，如360借壳方案得以审核通过，或预示着更多优质中概股可通过相对便捷的借壳方式迅速回归A股，特别是与国家战略息息相关的优质中概股企业将得到更多重视。