景林资产CEO&合伙人高斌：当前经济形势的机遇和投资策略

经济下行趋势中，伴随着中央防范金融风险措施的深入，从产业资本的上市公司到一级股权投资市场，再到创业企业，资本产业链条陡然紧张。股权投资行业募资环境急转直下。投资、募资案例数和金额较去年同期均呈现明显下降趋势。出资人资产配置也面临新的挑战。

7月25日—26日，由融资中国主办、融资中国网、融中母基金研究院、融中资本协办的“融资中国2018股权投资产业峰会”在北京四季酒店隆重举行。本届论坛以“趋‘势’创新”为主题，来自投资机构、产业资本、金融机构、上市公司、独角兽企业、政府相关领导，行业专家等汇聚一堂，聚焦行业发展趋势，产业投资热点话题，项目融资路演、GPLP路演等活动，探讨2018年以至于未来几年的产业投资布局与配置。

会上，景林资产CEO&合伙人高斌发表了主旨演讲。

高斌表示，在经济新常态下，PE还是有许多投资机会的。一是随着中产阶级的壮大，商品和服务消费升级；二是工程师红利；三是人口老龄化带来的巨大医疗需求。

关于PE市场，高斌总结了两个问题。一是募资难，二是一二级价格倒挂，一级资产价格高。

他认为这是好事，一方面融资难，必然导致一级资产价格下降。另一方面，一二级倒挂，也倒逼一级资产价格往下跌。

高斌介绍了景林的优势：首先，研究驱动。从全球产业链布局研究。其次，一二级联动。

以下为景林资产CEO&合伙人高斌在“融资中国2018股权投资产业峰会”中的精彩演讲实录，由融资中国整理。

各位同仁，大家上午好，非常感谢融资中国提供了一个很好的平台，让我来介绍当前经济形势及景林的投资策略。首先，预祝融资中国2018（第四届）股权投资产业峰会取得圆满成功。我先介绍一下经济形势，之后介绍下PE市场面临的一些机遇和挑战，最后介绍一下我们景林的投资策略。

当前经济形势: 挑战与机遇并存

当前的经济形势，机遇和挑战是并存的。从当前经济发展的趋势来看：

第一，GDP增长从高速转为新常态的中速。

第二，人口红利、互联网红利逐渐消失。从互联网手机移动端统计，全国持有手机人数是7.5亿，而中国人口总数14亿，其中还包括老幼人口。人口结构说明手机的增速肯定是下降的，互联网红利也正在消失。

第三，经济正在经历痛苦的去杠杆过程。资管新规出台后，冲击是很大的。作为GP，我们非常有感受。

第四，中美贸易纠纷预计长期存在。350亿规模商品的关税已开始启动了，下一步美国还可能再进一步加码。我们如何应对？

未来的经济增长，我们认为，动力还是充足的。

首先，扩大内需和消费升级。大家知道，我们中产阶级人群是非常庞大的，这个人群在世界上所有国家当中，是非常显著的。中国这么庞大的消费市场，会吸引很多的境外投资、境外的制造业过来。

其次，地区间的阶梯式发展。我们中国是幅员辽阔的国家，我们现在的发展主要是东部。中部地区如安徽、江西现在都希望承接东部产业，后来就是再往西部。产业向西转移是大的趋势，如果做好了，我们可以产业自循环。

再次，新经济，新技术，新模式。客观地讲，我们在核心技术层面与西方差距还是很大的，我们还有许多功课要做，如芯片、发动机等，但在技术应用层面，我们走在全球前列，许多方面甚至超过欧美，如移动支付、电商、视频监控等。大家知道，中国人非常聪明、勤奋，可以与犹太人一比。一个新技术，在中国的应用速度是非常快的。比如电商，我们最近投了一些跨境出口电商，这方面业务发展非常快，中国物流速度也很快，供应链很完善，在全球有强大的竞争力。

最后，产业整合，中国还是有很大的机会。大家看第三产业，对GDP贡献越来越大。

其实，在经济新常态下，PE是有许多投资机会的。

一是随着中产阶级的壮大，商品和服务消费升级。

我们的中产阶级队伍非常庞大，大概是两亿。这个对消费的升级，对整个GDP的增长贡献是非常大的。我们不怕贸易战，中国这么大的市场，只要我们把自己的事情处理好，贸易战负面影响不大。中国这么大的中产阶级市场，对其他国家厂商是有非常大的吸引力。美国不来，有法国、德国、日本、以色列等，资本是逐利的，只要我们有战略定力，坚持对内改革，对外开放，就不怕人家不来投资。另一方面，这么多年，美国日常生活用品价廉物美，谁提供的，是中国提供的。下一步，中国反制的时候，美国消费品价格一定上涨，对美国消费者是不利的。

二是人口红利消减了，但工程师红利却起来了。我国大学生毕业人数每年700多万人，这是重要的红利，东南亚这些国家根本没有这么庞大的高素质人口，所以，即使产业转移到东南亚，也是低端的，而中高端产业，需要高素质的劳动力支撑。这方面，中国还是有很大的优势。

三是人口老龄化带来的巨大医疗需求。中国现在很多领域产能过剩，但教育和医疗还是短缺的，特别是医疗。大家去趟医院就知道了，用人满为患形容是毫不夸张的。从经济学理论看，哪里供需矛盾突出，哪里就有非常好的投资机会。

关于消费龙头公司的增长，我给大家再说一下，像腾讯、新东方，他们的业绩增长很快，市值增幅也非常高。2010年至2018年6月，腾讯控股涨幅1107%，新东方涨幅497%。

我们投了一些公司，如图上所列的11家公司，平均每年复合增长67%，都是消费领域细分行业的龙头，增长速度非常快。

PE市场现状: 募资难与一二级价格倒挂

PE市场，我总结了两个问题。一个是募资难，一个是一二级价格倒挂，一级资产价格高。

募资难，我说一组数据。

2018年第一季度PE市场披露募集金额的590支基金，共募集到资金2,058亿元人民币，同比下降31.7%。在基金募集数量大幅增长的同时，募资总规模下滑明显。

根据研究数据，受资管新规的影响，2018年5月份，募集完成数量和规模均大幅下降。完成募集基金 24只，比上月减少44.19%，同比减少76%；共募集18亿美元，比上月减少78.94%，同比减少95%，市场进一步降温。

募资难，作为GP，我相信大家是很有体会的。

另外，一级市场资产价格不断攀升，特别是在2013年以后。数据显示，2014年到2017年，一级市场项目平均估值增长了3.65倍，其中，成长性项目的平均估值从2014年的5.3亿增长到2017年的16.3亿，增长了3.2倍。

大家看小米，小米是非常优秀的公司，你看它的估值变化：2011年底，才10亿美元估值，半年后就40亿美元估值，增加了3倍。一年半后，就100亿美元估值，再增加1.5倍。再过一年多，到14年底，就450亿美元估值，又增加3.5倍，增长非常快。

关于一二级倒挂，给大家举几个例子。比如，平安好医生，中国互联网医疗上市第一股，上市之前的估值便高达741亿港元。其上市也是2018年初至4月底港股最大规模IPO，公开发售期间，其超额认购达654倍，冻结资金超过3768亿港元。但作为备受关注的医疗科技领域独角兽，第二日便遭遇了破发的尴尬。目前市值526亿港币。后续轮的PE投资者都在水下。

易鑫集团，当前市值166亿RMB。B轮投资估值200亿RMB（16年10月）、C轮投资估值280亿RMB（17年5月），都在水下。C轮投资者投资一年多资产缩水40%。

雷蛇，当前市值131亿RMB。B-3轮投资估值145亿RMB（15年3月）、C轮投资估值145亿RMB（16年2月）、 D轮投资估值166亿RMB（17年4月），都在水下。D轮投资者一年多资产缩水21%。

我觉得这是个好事，一方面融资难，必然导致资产价格下降。另一方面，一二级倒挂，也进一步倒逼一级资产价格下调。市场资金泛滥，导致资产泡沫提高，头部资产管理公司其实是很难受的，因为在资产泡沫情况下，我们这些头部资产管理公司，很难下手。

现在国家政策鼓励脱虚向实、支持实体经济。PE/VC是典型的国家应该大力鼓励的行业，因为PE/VC投资正是把募集资金直接投向急需资金的优秀实体企业，没有中间环节，是典型的脱虚向实。我们坚定地认为，PE/VC这个行业一定是朝阳行业。融资难，一二级价格倒挂，是好事，可以大浪淘沙。

景林投资策略：深度价值投资，重点关注企业的核心竞争力

深度价值投资是景林的信仰，不是投资手段或策略。我们重点关注企业的核心竞争力。景林一级一百多亿规模，二级八百多亿规模。一级二级都是深度价值投资。我们二级基金经理经常说“按照一级的理念做二级投资”，这不是只口头说说而已，这是信仰，我们相信深度价值投资才能走得长远。

我们相信复利的力量。在座的朋友对自己女儿、儿子都是非常疼爱的。试想，如果在你儿子或女儿出生的时候，投一百万买头部资产管理公司的股权产品，假设产品年净IRR是14%，假设本金收益滚动投资了35年，现在孩子结婚普遍较晚，一般都要到35岁，则在你儿子35岁娶媳妇或女儿35岁出嫁时，你可以给他（她）准备近一个亿的彩礼（嫁妆）。这就是复利的力量。

独立判断对于投资人非常关键。第一，深度思考与开放心态。你做投资的时候，往往是要跟自己内心对话，这时候要深度思考。但是，你光深度思考、闭门想事还是不够的，你还得跟人交流，你还得具备开放性。处理好这两者关系是不容易的。第二，肯定与自我否定。你投资的时候一定是自信的，如果不自信你肯定不敢投，也不能投。这种自信，是在充分调研基础上的自信。但是，自信不是自负，要永远怀着谦卑的心态。当你意识到是自己不对的时候，要勇于否定自己。对的就是对的，错的就是错的，与年龄、职务、性别等都无关。怎么处理好这两者的关系，也是非常不容易的。

关于一级与二级产品，我们认为，是属于不同的资产配置。二级流动性好，非常灵活。但二级受外部短期干扰的因素太多，噪音大，尤其中国A股市场，还是处于新兴加转轨阶段，还很不成熟，许多东西对市场一直在干扰，价格波动大。从深度价值投资角度来说，我认为一级更有吸引力。

景林一二级的投资原则有三点：

第一，考查企业的成长性。第二，严守投资纪律。研究驱动，深度价值投资，不碰不熟悉的投资标的。第三，坚持组合投资并适当集中投资。

接下来介绍一下景林的优势。

首先，研究驱动。从全球产业链布局研究。研究是投资行业长期的核心竞争力，无论二级还是一级。景林是国内为数不多的，一级、二级；国际、国内；线上、线下；新经济、传统经济，多维度多视角深度研究的投资机构。

景林在境内和境外都有长期成功的投资记录，公司研究团队具有国际视野与前瞻性，擅长从全球的产业发展趋势和产业价值链中寻求中国的投资机会。

重点考察企业的成长性，对企业进行360实地调研：包括公司团队、企业商业模式、全球范围内的竞争格局与竞争壁垒、公司治理结构，与优秀企业家共同成长。

其次，充分发挥景林一二级联动的竞争优势。景林PE与二级市场团队都遵从价值投资理念，聚焦企业发展阶段相近，研究分析框架和底层判断逻辑一致，具有系统开展一二级协作和联动的竞争优势。

一级市场投资团队从立项、投决到项目退出决策，皆邀请二级研究员、基金经理全程参与。同时，借助景林二级市场的业务资源，对被投资企业赋能、帮助被投企业业务整合；向有需求的被投企业提供人力资源、财务、法务、上市辅导等支持。  

最后我想说的是，未来一个公司的产品力非常关键。在现代资讯极其发达、物流极其快捷、支付极其便利的情况下，商品和服务都是易知、易比、易得的，导致的结果就是，强者恒强。资产管理行业也是如此。我相信，未来头部资产管理公司会越来越壮大，小的资产管理公司要么走精品化、特色化道路，要么被淘汰。谢谢。